第 14/22 课 · 约 11 分钟

美股做空怎么做：借券、卖出、买回

卖空就是现在卖出借来的股票，之后再买回来。盈利以卖出价为上限，亏损却没有固定上限；这笔仓位还牵涉 Locate、保证金、借券成本、要付给出借方的股息，以及被强制买入回补的可能。

先用白话说清楚

卖空把一笔交易的先后顺序倒了过来：不是先买后卖，而是先卖后买。日内交易者会做空他们预期要下跌的股票，也有人做空是为了对冲多头仓位。不管出于哪种目的，操作机制都比想法本身更重要，因为空头仓位的成本结构和最坏情况，都和多头不一样。

SEC 的《Regulation SHO》把卖空定义为：卖出卖方并不拥有的证券，或者通过交付由卖方借入（或代卖方借入）的证券来完成的卖出（Rule 200(a)）。实际操作分四步：

借入。券商安排借入股票，来源通常是自己的库存、其他客户保证金账户里的股票，或其他出借方。
卖出。你按当前价格卖出借来的股票，卖出所得进入你的账户。
买回。之后，你买入同样数量的股票。交易者把这一步叫作回补。
归还。买回的股票还给出借方，这笔借贷就此结束。

核心观点：价格下跌时空头赚钱，上涨时亏钱。盈利有上限，因为价格不可能跌到零以下；亏损没有固定上限，因为价格可以一直涨。SEC 关于卖空的投资者公告这样描述这种风险：做空让投资者面临“可能无限亏损”的风险。

一笔空头交易，两种结局

本例中的所有价格、股数和成本均为示意。洛穆尔生物（Lowmoor Biologics）是一家虚构公司。

一位交易者以 $6.00 做空洛穆尔生物 500 股，卖出所得 $3,000。佣金和费用每边每股 $0.005，一个来回共 $5.00。这只股票易借券，没有 Locate 费用；这位交易者的券商只对持有过收盘的仓位收借券费（示意；借券条款因券商而异）。交易者计划当天回补。

结局 1：价格下跌。洛穆尔生物到美东 11:20 慢慢滑到 $5.40，交易者在那里买回 500 股。

价格收益：($6.00 − $5.40) × 500 = +$300.00。
扣除 $5.00 成本后：+$295.00。

结局 2：价格上涨。洛穆尔生物在美东 10:05 发布消息，涨到 $7.50。交易者以 $7.50 买回 500 股。

价格亏损：($7.50 − $6.00) × 500 = −$750.00。
扣除成本后：−$755.00。

就每 1 美元的价格变动而言，两种结局是对称的：每变动 $1.00，结果变化 $500。区别在于两边各自能走多远。从 $6.00 往下跌，最多只能跌到零，也就是 $6.00 的距离。从 $6.00 往上涨，没有固定的终点。这就是为什么空头亏钱的那种结局比赚钱的那种更需要事先规划，哪怕在图上两者看起来幅度相同。

再对比两边的极限。以 $6.00 买入 500 股的多头，即便价格跌到零，最多亏掉 $3,000，也就是全部买入金额。空头的最好情况也是这 $3,000：价格跌到零，交易者保留全部卖出所得。

空头的最坏情况却没有这样的天花板：

回补价（示意）	500 股扣除成本前的亏损
$9.00	−$1,500
$12.00	−$3,000
$18.00	−$6,000

价格每多涨一美元，亏损就再多 $500。到 $12.00 时，空头亏掉的已经和多头最多可能亏掉的一样多，而算术上没有任何东西让亏损停在这里。

在秩序正常的市场里，买入止损单可以限制这种亏损，但封不住它。止损单一旦触发就变成市价单，停牌或跳空可能让成交价远高于止损价（见止损单和止损限价单的区别）。

对任何一笔空头，结论都是：交易之前，把最坏情况用美元写下来，而不只是写下计划止损。计划止损描述的是一次有序的离场；最坏情况描述的是跳空能造成什么。本课余下部分讲卖出之前必须准备好什么、持仓期间要花哪些钱，以及空头可能在你没有下指令的情况下被平掉。

卖出之前：订单标记与 Locate

订单标记（Rule 200(g)）。券商必须把每一笔股票卖单标记为“long”（多头卖出）、“short”（卖空）或“short exempt”（卖空豁免）。只有当卖方被视为拥有这些股票，且股票在券商的持有或控制之下（或预计在交收前能做到），订单才能标记为多头卖出。卖出账户里没有的股票就是卖空，不管你之后打算怎么做。

Locate（Rule 203(b)(1)）。除非券商已经借入该证券、已安排借入，或有合理依据相信到期时能借到用于交付，并且留有记录，否则不得接受卖空订单。这项核查就是 Locate（券源确认）。也有例外，比如真正的做市活动。

你在屏幕上看到什么，取决于股票：

对易借券（ETB）股票，券商通常在后台完成 Locate。
对难借券（HTB）股票，你要申请 Locate，往往要按股付费，拿到的股数可能比申请的少，甚至一股也拿不到。

两者的比较和成本见 HTB 和 ETB 的区别。FennEdge 的文章什么是股票 Locate？详细讲解 Locate 的流程。

保证金：为什么做空要用保证金账户

现金账户不能做空。空头是一笔股票借贷，券商需要抵押品来防范价格上涨。这里有两层最低要求，而券商自定要求（house requirement）往往更严。

初始要求（Regulation T）。卖空非豁免股票时，所需保证金为当前市值的 150%（12 CFR 220.12(c)(1)）。卖出所得占其中的 100%，你再存入另外 50%。

维持要求（FINRA Rule 4210(c)(2) 和 (c)(3)）。每只空头持有的股票：

每股低于 $5.00：每股 $2.50 或当前市值的 100%，取较大者。
每股 $5.00 或以上：每股 $5.00 或当前市值的 30%，取较大者。

一个算例（示意；科贝尔海运（Corbel Marine）是虚构公司；只算 Reg T 和 FINRA 的最低要求，不计利息、费用和其他仓位）。一位交易者以 $10.00 做空 1,000 股：

卖出所得 $10,000，加上存入的 $5,000，形成 $15,000 的贷方余额。
价格涨到 $13.00。这笔空头的市值变成 $13,000。
权益 = 贷方余额 − 市值 = $15,000 − $13,000 = $2,000。
维持要求 = $5.00 × 1,000 = $5,000 与 30% × $13,000 = $3,900 中的较大者，即 $5,000。
权益比要求少 $3,000。券商发出追加保证金通知；如果没有补足，券商可以买入股票，减少或平掉这笔空头。

注意，这里决定要求的是每股 $5.00 的下限，而不是 30%。低价股很快就会碰到这些按股计的下限。日内交易购买力和日内保证金还有更多规则，见现金账户和保证金账户的区别和日内交易购买力。

空头持仓期间的成本

一笔空头仓位可能带来三项持续成本：

借券费。出借方对这笔借贷收费，通常按年化费率，对借入股票的市值逐日计收。易借券股票的费率往往很低；难借券股票的费率可能很高，而且可能每天变动。只在日内持有的空头要不要付借券费，取决于你的券商。
要付给出借方的股息。如果股票在你做空期间派息，你必须把股息付给出借方（SEC 投资者公告）。实际操作中，只要你在除息日持有空头，券商就会扣款。做空 500 股、每股派息 $0.20，就是扣款 $100（示意）。
保证金利息，针对任何融资余额（即借方余额），和所有保证金账户一样。

如果有 Locate 费用，它是另一项，在接受 Locate 时支付，而不是在持仓期间支付。

强制买入回补与召回

空头仓位依赖一笔出借方可以随时终止的借贷。

召回。出借方可以要求归还股票。券商随后会尝试找到替代的股票；如果找不到，账户条款通常允许券商买入股票、平掉你的空头，往往事先不问你，按当时的市价成交。请阅读账户协议中关于卖空和证券借贷的条款。
交收失败的平仓（Rule 204）。如果清算机构未能交付卖空的股票，Rule 204(a) 要求它在交收日之后的下一个交收日常规交易时段开始前，通过借入或买入股票来了结这笔交收失败。这项义务落在清算参与者身上，而不是直接落在你身上，但券商可以按其条款把影响转嫁到你的仓位上。
门槛证券。交收失败规模大且持续的股票，会出现在 Reg SHO 门槛证券清单上，这类股票还有额外的平仓规则（见 Reg SHO 门槛证券清单）。

强制买入回补是一笔时机不由你选择的市价买入。在一只本来就在上涨的股票里，它可能落在当天最差的价格附近。

逼空、停牌与卖空价格测试

逼空。一段急涨中，空头买入回补又加大了买盘压力。这个标签常常是事后才贴上的。哪些空头数据会被公布、何时公布，见空头持仓量与卖空成交量。
停牌。停牌期间没有成交，所以买入止损单要到复牌才能执行，成交价就是复牌定出的价格（见停牌时订单会怎样）。

股价较前收盘价下跌 10% 后，SEC Rule 201 会在当天余下时间和下一个交易日，限制卖空可以成交的价格。它限制的是你如何开空，而不是如何回补（见 SSR：卖空价格测试）。

小盘股的做空战术，包括把 Locate 成本算进期望值、为尾部风险定仓位，见做空小盘股。

常见错误

“我的止损能封住亏损”。止损决定的是什么时候发出市价单；成交价由跳空和停牌决定。
“有了 Locate 就等于有了股票”。Locate 不会让你的订单成交，也不会增加你的购买力。
“空头拿着不花钱”。持仓期间，借券费和股息都在累积。
“除了我，没人能平掉我的空头”。召回或追加保证金通知都可能让券商替你强制买入回补。

在 FennEdge 中应用

Reg SHO 工具显示当前的 Reg SHO 门槛证券清单，附清单日期和官方来源。它是门槛证券清单，不是实时的卖空限制（SSR）名单。
Research（个股研究）显示公司的 SEC 文件、流通股和流通在外股数，是做空之前有用的背景信息。
交易日志（Trading Journal）只收录券商同步的真实成交。对你真实做过的空头，把被止损的那几笔的实际亏损和你计划的止损对照一下。

本课不作哪些结论

本课不认为做空能赚钱、会亏钱，或适合任何交易者。
保证金数字是截至 2026-10-06 的 Reg T 和 FINRA 最低要求。券商可以而且常常要求更多，日内保证金规则还有各自的算法。
借券费、Locate 费用、股息处理和强制买入回补的条款因券商而异。示例均为示意。
规则描述只是概述，以规则原文为准。

练习

本课后附三道练习：一道关于空头最好与最坏情况的概念检查，一道按 Reg T 和 FINRA 最低要求计算空头保证金缺口的计算题，以及一道关于召回后被强制买入回补的情景判断。登录后即可做练习、查看答案并保存进度。

原始来源

SEC《Regulation SHO》（eCFR，Title 17，更新至 2026-10-01）：Rule 200，定义与订单标记；Rule 203，借券与交付要求；Rule 204，平仓要求；Rule 201，熔断机制。
美联储《Regulation T》：12 CFR 220.12，保证金要求。
FINRA。Rule 4210, Margin Requirements，第 (c)(2) 和 (c)(3) 款。
SEC 投资者教育与权益保护办公室。Investor Bulletin: An Introduction to Short Sales（2015-10-29）。

资料核对于 2026-10-06。洛穆尔生物、科贝尔海运，以及本课所有价格、股数、费用和成本均为虚构和示意。本课仅用于学习，不构成买卖任何证券的建议。过去的规律不代表未来的结果。